Efter uger med uro i Egypten valgte præsident Mubarak at trække sig fra embedet og overlade tøjlerne til militæret i en overgangsfase frem mod et nyt og mere demokratisk parlamentsvalg. Mens roen atter sænkede sig over Kairo, blev det olieproducerende Libyen til gengæld centrum for voldsomme borgerkrigsslignende scener. Dette udløste panik på oliemarkedet, hvor Brent råolien i løbet af måneden steg med 10,68 % til USD 111,80 pr. tønde og en kort overgang blev handlet så højt som USD 119,79 pr. tønde.

Olieprisstigningerne gav næring til de eksisterende fødevare-relaterede inflationssbekymringer, og hvad der i begyndelsen af februar var begyndt som en risikovillig allokering væk fra Emerging Markets-aktier til fordel for aktier i USA og Tyskland udviklede sig snart til reel risikoaversion til fordel for guld, sølv og amerikanske statsobligationer. Stik imod vores forventning fik det irske parla-mentsvalg ikke investorernes opmærksomhed til trods for, at det vindende Fine Gail-parti varslede en genforhandling af betingelserne for den irske krisehjælp og et delvist bortfald af den statslige garanti på landets bankgæld.

Som en logisk konsekvens af de stigende oliepriser og uroen i MENA-regionen nød olieproducerende lande udenfor MENA-regionen stor investor-appeal. Interessen rettede sig blandt andet mod obligationer udstedt af Rusland, Kasakhstan og Ecuador, mens obligationsudstedelser fra lande i MENA-regionen (ekskl. Egypten) samt Tyrkiet forblev under salgspres. I Tyrkiets tilfælde var vinklen den, at landet er en stor olieimportør. Obligationsgæld udstedt af Egypten leverede i februar et pænt afkast, hvilket skal ses som en positiv reaktion på Mubaraks afgang.

Sideløbende med de tiltagende geopolitiske bekymringer og de stigende oliepriser vedblev konjunkturindikatorerne fra USA og Vesteuropa at overraske positivt. I Tyskland steg IFOs erhvervs-konjunkturbarometer således til et nyt rekordniveau, mens forbrugertilliden i følge GfK steg til et niveau sidst set i efteråret 2007. En tysk økonomi i det høje gear og et truende olierelateret inflationspres fik flere rådsmedlemmer fra Den Europæiske Centralbank til at skærpe tonen og varsle en mere restriktiv pengepolitik. I modsætning hertil gav de stigende oliepriser ikke anledning til bekymring i den amerikanske forbundsbank, hvor bankens førstemand, Ben Bernanke, signalerede en fortsættelse af den lempelige amerikanske pengepolitik.

Februar måneds risikoaverse køb af amerikanske statsobliga-tioner udgjorde en understøttende faktor for de dollardenomi-nerede emerging markets-obligationer. Til trods for en månedlig indløsning i investeringsafdelinger fokuseret på dollardenomineret emerging markets-gæld på USD 867 mio. svarende til 1,9 % af aktiverne under forvaltning (AUF) leverede sammenlignings-indekset, EMBI Global Diversified, i februar et afkast på 0,31%. Investeringsafdelinger fokuseret på emerging markets-obligationer udstedt i lokal valuta klarede sig endnu bedre, idet indløsningen her var begrænset til USD 38 mio. svarende til 0,1% af AUF, mens afkastet målt ved sammenligningsindekset udgjorde 1,49 % mod dollar og 0,74 % mod euro. Afkastet kunne henføres til solide afkast fra russiske rubel, sydafrikanske rand, ungarske forint og indonesiske rupiah.

Udsigter og investeringsstrategi for marts

Stigende oliepriser og fortsat uro i Nordafrika og Mellemøsten har for alvor sat fokus på vækst- og inflationsudsigterne. Hvis olie-priserne forbliver uændrede efter februar måneds stigninger (eller stiger yderligere), kan de i sidste ende udgøre en trussel mod de ellers optimistiske vækstudsigter for verdensøkonomien. I relation til forsyningsknaphed mener vi, at Vesteuopa vil være særligt udsat, idet den libyske olieproduktion i stort omfang aftages af EU-lande med Saudi Arabien som den eneste alternative forsyningskilde.

Som et barometer for den generelle risikovurdering af situationen i MENA-regionen kan det saudiarabiske aktieindeks udgøre en god indikator. Det værst tænkelige scenarie vil uden tvivl være, hvis den folkelige opstand i regionen skulle udløse forstyrrelser i de saudi-arabiske olieleverancer. I en anden boldgade afventer vi det irske forsøg på en genforhandling af betingelserne for den irske krise-pakke. Interessen samler sig her om et EU-topmøde i Helsinki den 11. marts.

Afhængig af udfaldet kan de perifære ØMU-landes gældsproblemer atter blive en markedsdrivende faktor. Med en specifik vinkel til de tekniske udbuds- og efterspørgselsforhold for emerging markets gæld udstedt i dollar, byder marts på markedsunderstøttende afdrag og kuponbetalinger svarende til USD 8 mia.

Hvis markedsforholdene tillader det, forventes disse dog at blive mødt af en stor udstedelse af ny obligationsgæld med Tyrkiet, Polen og Ungarn blandt de mulige udstederkandidater. Andre sandsynlige udstedere i løbet af de kommende måneder er Kroatien, Mongoliet og Zambia.

Stillet over for et stigende prispres og efter uger med massive indløsninger fra Emerging Markets-aktieafdelinger og en deraf følgende aftagende kapitalindstrømning, er flere centralbanker nu langt mere indstillet på at lade egne valutaer gå stærkere som et middel til at bekæmpe inflation.

Vi forventer, at statsgæld og valutaer som understøttes af råvareeksport og stærke handels- og betalingsbalancer vil forblive investorernes fortrukne investeringsmål i marts. Foreløbigt fastholder vi derfor vores overvægtning af Rusland, Mexico og Venezuela samt en række olieproducerende afrikanske lande herunder Nigeria og Ghana. Derimod har vi ikke planer om at ændre vores undervægtning af lande, som er sårbare ved fortsatte olieprisstigninger (Tyrkiets olieudimport svarer til ca. 3.5 % af BNP). I relation til denne måneds EU-topmøder forbliver vi undervægtet i Polen og Ungarn. Vi afstår foreløbigt fra at øge eksponeringen til Libanon, men fastholder vores overvægt til Argentina.