Investorernes risikovillighed blev i maj sat på prøve igen, da spekulationerne om en nært forestående græsk gældsrestrukturering tog til, mens pengepolitiske stramninger i Kina og skuffende vækstindikatorer fra USA satte spørgsmål ved styrken og holdbarheden af det igangværende opsving. Som en konsekvens af de tvivlsomme vækstudsigter og den mindskede risikovillighed faldt industrielle metaller i maj tilbage med 3,18%, mens WTI-råolien i USA faldt med hele 10% til USD 102.70 pr. tønde ved månedens udgang. I valutamarkedet tog euroen en brat U-vending, da det stod klart hvor stor unenigheden var blandt de europæiske  beslutningstagere i spørgsmålet om, hvordan den græske gælds- og likviditetskrise bedst løses. Fra en top på EUR/USD 1,4830 den 2. maj faldt euroen frem til 23. maj til EUR/USD 1.4048. Sideløbende blev schweizerfranc styrket til en ny rekord over for euroen på EUR/CHF 1.2159. I USA oplevede statsobligationerne - amerikanske gældsproblemer eller ej - en solid risikoavers efterspørgsel, hvorved den 10-årige rente faldt til 3,06% efter først på måneden at være handlet i 3,29% Alt taget i betragtning klarede de amerikanske aktier sig relativt pænt gennem maj måned, idet SP500 faldt beskedne 1.35%.

Emerging Markets-aktierne klarede sig mindre heldigt igennem maj. Morgan Stanely's MSCI EM-aktieindeks faldt således med 2.62%, da mange investorer reducerede risiko under indtryk af de mere afdæmpede vækstudsigter. I flg. statistikker fra Emerging Portfolio Fund Research havde de dedikerede EM-aktieafdelinger i maj en netto-indløsning på USD 1,57 mia. svarende til 0.2% af aktiverne under forvaltning (AUF). Nok så interessant viste samme statistikker en netto-emission i de dedikerede EMobligationsafdelinger på USD 2,43 mia., hvoraf afdelinger dedikeret den lokale obligationsgæld tegnede sig for USD 1,72 mia. eller 3,2% af AUF, mens afdelinger dedikeret obligationsgæld udstedt i dollar tegnede sig for USD 745 mio. svarende til 1,6 % af AUF. Afdelinger med et blandet investeringsfokus havde en minimal indløsning på USD 35 mio. Sammenlignet med 2010, har årets første fem måneder imidlertid ikke være noget at råbe hurra for. I følge en opgørelse fra JP Morgan kan den kombinerede investeringstilgang fra såvel privatpersoner som institutionelle investorer til emerging markets-obligationer i årets første fem måneder opgøres til ca. USD 15 mia., ned fra ca. USD 40 mia. i samme periode 2010.

Hvad nye obligationsudstedelser angår, var maj domineret af et ombytningstilbud fra Senegal, hvor landet førtidigt indfriede en USD 200 mio. 2014-obligation mod ombytning til en ny USD 500 mio. 2021-obligation. Sidstenævnte obligation vil i kraft af sin størrelse være kvalificeret til optagelse i toneangivende obligationsindeks med deraf følgende større investorappeal. Desuden udstedte Ungarn i maj en USD 1 mia. 2019-obligation med en kreditpræmie på 2,70 %- point.

Udsigter og investeringsstrategi for juni

Helt overordnet vil de globale konjunkturindikatorer være genstand for stor bevågenhed i juni med henblik på at vurdere omfanget og varigheden af den tilsyneladende afmatning. Desuden vil Grækenland utvivlsomt vedblive at trække overskrifter og forblive en kilde til lejlighedsvis markedsvolatilitet. I USA vil de politiske forhandlinger om en forhøjelse af gældsloftet og den forestående afslutning af Forbundsbankens opkøb af statsobligationer (kendt som QE2) være genstand for intens bevågenhed og analyse. Afslutningen af QE2 vil potentielt have stor indflydelse på de globale kapitalstrømme, idet QE1 og QE2 anses for at have været drivkraften bag investorernes jagt på et merafkast herunder de massive ikke kommercielle opkøb af råvarer. I takt med at forventningerne til den amerikanske BNP-vækst nedjusteres, er riskoen, at investorernes jagt på et merafkast finansieret af billige US dollars afløses af risikoaversion og repatriering.

På mellemlang og lang sigt har vi fuld tillid til Emerging marketsaktivernes overlegne afkastpotentiale. På helt kort sigt er vi mere forbeholdne i erkendelse af, at amerikansk økonomi kan have ramt en lufthul. Ikke desto mindre fremstår emerging  marketsstatsobligationer i kraft af deres merrente og moderate afkastvolatilitet som et attraktivt investeringsobjekt sammenlignet med mange andre rentebærende aktivklasser. Blandt ander derfor, forventer vi, at netto-investeringstilgangen vil forblive en understøttende faktor. Set i bakspejlet har vores valg af lav porteføljevarighed været uheldig. Med en amerikansk 10-årig rente på ca. 3,00% og en amerikansk inflation på 3,2%, ser vi dog ingen grund til at ændre varighed nu. Vi fastholder vores overvægt i Senegal, hvor vi fortsat ser værdi i den høje rente, - ikke mindst i en sammenligning med regionale ligestillede. I Peru er vi komfortable med vores undervægt op til præsidentvalget den 5. juni, idet vi finder, at det positive afkast potentiale ved en sejr til Fujimori ikke står mål med det negative tabspotentiale ved en sejr til Humala. I relation til Sydafrika er vi ikke meget for at øge varigheden og vil foreløbigt holde fast i vores eksponering midt på rentekurven.